2025年1季度实物电商网上零售额调整后同比增5.7%，其中1-2月/3月分别增5.0%/6.9%。乐鱼体育平台分品类看，国补扩品类拉动通讯器材较2024年4季度加速增长；家电因2024年底需求提前释放，增速较4季度有所放缓，但家装季开启后需求逐月恢复，3月较1-2月加速增长。邮政局数据显示3月快递业务量同比增20%。

　　公司动态更新：1）阿里淘天：淘宝直播2025年将新增投入110亿元（人民币，下同），推动成交和用户规模两年翻番；升级生活娱乐场景，乐鱼体育平台打造充值+优惠券两大用户产品。2）拼多多：“千亿扶持”计划首批举措落地，供给侧助力农特产融入网络大循环，需求侧百补频道新增100亿元商家回馈，平台生态侧下调部分类目店铺保障金以降低商家运营成本。3）京东外卖补贴于4月11日上线，通过“全民补贴+爆品直降”模式，以补足零售业务场景为目的审慎投入。京东黑板报披露，截止4月15日品质外卖单量将超500万，并已上线自营秒送电商业务，平均配送时长小于30分钟。

　　关税对跨境电商影响：我们维持此前观点，小额包裹免税取消对低附加值品类的盈利能力、物流成本、清关周期等产生负面影响，关注平台产业升级、跨地区布局及海外仓长期增长空间。多家零售、电商平台公告出口转内销扶持计划，京东一年内采购2000亿元出口转内销产品，盒马开放外贸企业入驻绿色通道并将上线专区，百度AI技术+平台流量优先扶持100万家企业出口转内销，拼多多千亿扶持计划加大跨境商家扶持力度。

　　2025年1季度电商行业增长趋势持续，受益于国补扩品类拉动手机、电脑等需求释放，以及家电需求逐月回暖，2025上半年低基数效应或带动预期有上调空间，我们预计GMV增速：行业（+6%）/阿里（+6%）/京东（+10%）/拼多多（+13%）/快手（+15%）。

　　投资启示：现价对应2025日历年市盈率：阿里10.0倍/京东7.8倍/拼多多7.3倍/快手10.5倍。持续关注国补延续对淘天/京东平台家电和3C品类的拉动，乐鱼体育平台拼多多扶持计划和TEMU业务模式转变对利润预期的影响；阿里电商市占率持稳，关注阿里云收入增长加速及AI技术突破带来的估值提升；快手关注可灵商业化推进。风险：海外拓展不及预期；电商竞争激烈；变现不及预期。